La part du prix que vous ne touchez pas au closing

Deux mécanismes qu'il faut cesser de confondre

L'earn-out est un complément de prix. Son montant n'est pas connu à la signature : il dépend de résultats futurs de l'entreprise. Si les objectifs ne sont pas atteints, il n'est pas dû, et vous n'avez aucun recours.

Le crédit-vendeur est un délai de paiement. Le montant est fixé et certain dès la signature, l'acquéreur le règle simplement plus tard, généralement en deux ou trois annuités assorties d'intérêts. S'il ne paie pas, la dette reste due.

La différence est fondamentale et elle porte sur la nature du risque. Avec un earn-out, vous supportez un risque de performance sur une entreprise que vous ne dirigez plus. Avec un crédit-vendeur, vous supportez un risque de contrepartie, celui de ne pas être payé par un débiteur identifié.

Le second se couvre par des garanties. Le premier ne se couvre presque pas, et c'est pour cela qu'il doit rester limité en proportion du prix total. Fiscalement, le complément de prix perçu en exécution d'une clause d'indexation est imposable au titre de l'année de sa perception, ce qui décale l'imposition mais ne la supprime pas.

L'earn-out, à quoi il sert vraiment

Un earn-out apparaît quand le cédant et l'acquéreur ne s'accordent pas sur les perspectives. Le cédant valorise une croissance qu'il juge acquise, l'acquéreur ne veut pas la payer d'avance. Le complément de prix reporte le désaccord sur les faits.

Il se justifie particulièrement dans trois situations : une entreprise en forte croissance dont la trajectoire n'est pas encore confirmée, un contrat majeur en cours de signature au moment de la cession, ou une dépendance au dirigeant que l'acquéreur veut voir se résorber avant de payer l'intégralité.

Les paramètres à fixer. L'indicateur retenu, la période d'observation, la formule de calcul, le plafond, et surtout le rôle que vous conservez pendant cette période. Sur la durée, deux ans constituent un bon compromis. Un an est trop court pour lisser les aléas d'exercice. Trois ans vous lient à une entreprise dont vous n'avez plus la main, et l'expérience montre que la troisième année d'un earn-out se paie rarement.

Pourquoi tant d'earn-out tournent mal. La cause est presque toujours la même : l'indicateur choisi peut être influencé par l'acquéreur.

Le résultat net est le pire choix possible. Il dépend de la politique d'amortissement, des frais financiers liés au montage d'acquisition, des management fees facturés par la holding de reprise et des choix de provisionnement. Un acquéreur n'a même pas besoin de mauvaise foi : le financement normal de son opération suffit à écraser le résultat net de la cible.

L'EBITDA est meilleur, à condition d'être défini. Le protocole doit préciser les retraitements, exclure les frais liés à l'acquisition, encadrer les refacturations du groupe acquéreur et neutraliser les changements de méthode comptable. Le chiffre d'affaires est le plus simple et le moins contestable : il est difficile à manipuler et facile à vérifier. Sa limite est réelle : un acquéreur peut faire progresser le chiffre d'affaires en dégradant la marge. Il faut donc l'assortir d'un seuil minimal de marge brute.

Les clauses de protection à exiger. Le maintien du périmètre pendant la période, l'interdiction de transférer l'activité vers une autre entité du groupe, l'interdiction de fusionner la société sans neutraliser le calcul, un droit d'accès aux comptes et à leur détail, la poursuite de la politique commerciale et d'investissement dans des conditions normales, et le déclenchement du paiement intégral en cas de revente de l'entreprise pendant la période. Ce dernier point est souvent oublié : un acquéreur qui revend au bout de dix-huit mois réalise sa plus-value pendant que votre earn-out disparaît dans la restructuration.

Le crédit-vendeur, l'outil qui débloque les reprises internes

Le crédit-vendeur consiste à accepter d'être payé en plusieurs fois. Le prix est ferme, seule l'échéance est décalée.

C'est un outil décisif dans les reprises par les salariés ou par la famille. Un repreneur interne dispose rarement d'un apport suffisant, et les banques limitent leur financement à un multiple de cet apport. Le crédit-vendeur comble l'écart et rend possible une opération qui, autrement, n'existerait pas.

Il envoie aussi un signal fort aux financeurs. Un cédant qui accepte de porter une partie du prix sur trois ans démontre qu'il croit à la solidité de son entreprise et à la capacité du repreneur. Les banques le lisent ainsi et prêtent plus volontiers.

Les paramètres usuels. Une quotité comprise entre 15 et 30 % du prix, une durée de deux à cinq ans, un taux d'intérêt aligné sur les conditions de marché, et un différé de première échéance de douze mois qui laisse au repreneur le temps de stabiliser sa trésorerie.

Attention à un point technique. L'impôt sur la plus-value porte en principe sur la totalité du prix l'année de la cession, y compris sur la part non encore encaissée. Un dirigeant qui accorde un crédit-vendeur important peut se retrouver à payer un impôt sur un argent qu'il n'a pas reçu. L'article 1681 F du code général des impôts prévoit un étalement du paiement de cet impôt sous conditions de taille de l'entreprise : c'est un point à examiner avec un fiscaliste avant de signer.

Sécuriser le paiement de la part différée

Une créance non garantie sur une société qui vient de s'endetter pour vous racheter est une position fragile. Plusieurs sûretés se pratiquent, seules ou combinées.

• Le nantissement des titres cédés. Si le repreneur ne paie pas, vous pouvez récupérer les titres. C'est la garantie la plus naturelle et la plus efficace, sous réserve d'un rang acceptable derrière la banque.
• La caution personnelle du repreneur. Son efficacité dépend entièrement de son patrimoine réel. Sur une reprise interne, elle est souvent symbolique.
• La garantie bancaire. La plus solide, la plus rare, parce qu'elle consomme la capacité d'endettement du repreneur.
• Les clauses de déchéance du terme. Le solde devient immédiatement exigible en cas de défaut de paiement, de revente, de changement de contrôle ou de distribution excessive de dividendes.

Un point d'attention sur le rang. La banque qui finance l'acquisition exigera presque toujours d'être servie avant vous, avec une clause de subordination qui interdit tout paiement au cédant tant que certains ratios ne sont pas respectés. Lisez cette clause attentivement : elle peut repousser vos échéances de plusieurs années sans que le repreneur soit lui-même en défaut.

Comment arbitrer entre les deux

Le raisonnement se fait en trois temps.

Quelle est la nature du désaccord ? S'il porte sur la valeur future de l'entreprise, l'earn-out est l'outil adapté. S'il porte sur la capacité de financement du repreneur, c'est le crédit-vendeur. Utiliser l'un pour résoudre le problème de l'autre produit des montages bancals.

Quelle proportion êtes-vous prêt à différer ? Un repère prudent consiste à vérifier que la somme encaissée au closing, nette d'impôt, couvre vos besoins patrimoniaux essentiels. Tout ce qui est différé doit relever du bonus, pas du nécessaire.

Qui est en face ? Un repreneur individuel, une équipe interne et un fonds d'investissement ne présentent pas le même profil de risque, et la structure doit s'ajuster en conséquence.

Il existe une quatrième voie, que nous mettons en œuvre régulièrement : un investisseur apporte le capital manquant au closing, ce qui permet au cédant d'être payé comptant tout en rendant l'opération accessible à une équipe interne. Le portage du risque passe du cédant à l'investisseur, dont c'est le métier. Voir comment nous structurons ces reprises.